结构分化格局延续

　　随着PPI的稳步回升，周期类行业的盈利与股价弹性优势将逐步显现。后续A股震荡上行、结构分化格局延续。重点关注高景气科技赛道、高韧性出口板块，以及产能出清行业的反转机会。

　　进入5月中旬后，全球资本市场氛围悄然转冷，市场对美国通胀反弹的担忧快速升温，带动美国长端国债收益率大幅冲高，外围资产定价逻辑再度发生明显切换。上周在市场波动过程中，10年期美债收益率一度攀升至4.68%，30年期美债收益率逼近5.20%的阶段性高点，凸显资金对美国远期通胀风险的“忌惮”。

　　从债券发行情况也能看出市场情绪的变化。最新一期30年期超长期美债的认购倍数为2.3倍，为近期较低水平，这说明机构投资者避险情绪上升，对长期资产的风险溢价要求同步提升。上周，长端美债收益率整体维持高位震荡格局，受中东地缘局势缓和带动，国际油价承压回落，10年期美债收益率回落至4.58%，30年期美债收益率下行至5.09%，资金利率上行压力有所缓解。

　　不过，地缘博弈对全球资金风险偏好的影响依然存在。本轮美伊谈判进程充满不确定性，市场预期在局势缓和、升温之间反复切换。5月23日，美方与伊朗通过相关渠道相继释放信号，称双方大概率敲定协议草案或是谅解备忘录，地缘冲突带来的大宗商品溢价快速收缩。后续投资者可重点关注两个方面：一是这份备忘录更多是暂缓冲突的折中方案，实际情况仍需观察霍尔木兹海峡通航秩序，同时留意美国封锁政策的调整力度，以及伊朗能否顺利取得霍尔木兹海峡的收费权限。二是即便地缘利多正式落地，也难以像4月份那样对市场造成明显影响。现阶段全球供应链扰动对美国通胀的影响和长端美债收益率的走向，才是左右各类资产配置决策的核心要素。

　　5月美股市场情绪指标逐步下行，相关数值已回落至一倍标准差附近，但整体市场情绪仍处于偏高区间。估值维度压力逐步显现，纳斯达克100指数市销率稳定在7倍附近，大幅超出10年均值两倍标准差水平，这意味着美股科技板块估值泡沫化特征显著，后续估值回归的潜在风险不容忽视。

　　国内方面，自4月开始，A股市场行业之间涨跌幅差距不断拉大，行业分化程度攀升至近年来高位，不过尚未到达历史极值水平。以申万一级行业半年滚动涨跌幅为测算标准，行业收益率差值从4月初的38%扩大至61%，历史高点为2025年10月的67%。当前行业分化水平处于2010年以来95%分位。业绩悬殊是造成本轮行业分化的根本原因。2026年一季度，强势板块TTM净利润增速均值为15.1%，保持稳健增长态势；弱势板块TTM净利润增速均值为-29.6%，较此前大幅下滑，企业经营压力持续加大。

　　回顾市场行情历史规律可以发现，因企业业绩形成的行业分化，往往具备更强的延续性。2011年至今，A股共出现八轮大规模行业分化行情，平均运行周期约290天，其中五轮是由业绩主导的分化行情，平均延续时间达到370天。因此，笔者认为，现阶段A股行业格局大概率维持高分化状态。

　　关于后续市场格局的演变，笔者预计，行业分化态势不会通过高位板块的下跌收敛，更多会依靠前期滞涨板块的补涨逐步趋向平衡。随着PPI的稳步回升，周期类行业的盈利与股价弹性优势将逐步显现，叠加供给收紧带来的价格上涨，以及目前相对偏低的估值水平，周期板块整体配置性价比将持续提升。消费方面，在居民收入增长放缓、家庭资产负债表修复进程缓慢、居民储蓄意愿居高不下的背景下，短期内消费板块难以摆脱承压局面。

　　2026年国内资本市场出现特殊的“股债背离”行情，10年期国债收益率从去年年末的1.85%逐步下行，5月22日跌至1.75%；权益市场却不断上行，年内沪深300指数、万得全A指数、科创50指数分别上行4.7%、10%、33.2%。按照传统金融理论，股债资产价格走势均围绕名义经济增速波动，二者出现明显背离，主要原因是国内经济正处于新旧产业动能交替的关键转型期。国债收益率代表间接融资市场的成本预期，主要对应基建、房地产等传统产业，建筑业PMI指数走势和10年期国债收益率走势高度契合。传统建筑产业自2021年下半年进入调整周期，目前行业仍在低位运行，尚未迎来明确企稳信号，利率下行反映了传统产业融资规模收缩的现状。股票市场则代表直接融资价值预期，聚焦光伏风电、人工智能、智能装备等新兴产业，高技术制造业PMI走势和大盘指数匹配度较高，计算机、通信、电子行业价格波动，也与科创类指数走势基本同步，股市上涨本质上是市场对新兴产业扩张、成长的定价。一缩一扩的产业格局，进一步放大了权益市场的价格波动。传统产业融资需求回落，使市场资金成本走低，充裕的流动性环境，又为新兴科技产业提供了良好支撑，最终形成了股市和国债收益率走势相悖的市场特征。

　　综上，后续A股仍会保持震荡上行、结构分化格局。结合产业景气度、海外需求、行业周期三大维度，可梳理出三条配置主线：第一，高景气科技赛道。人工智能产业热度居高不下，细分领域轮动机会丰富，重点布局存储芯片、光通信、半导体设备材料、先进封装以及商业航天等高成长方向。第二，高韧性出口板块。国内高端制造产品海外需求旺盛，行业增长稳定性超预期，可关注电子元器件、精密机床、光伏储能、航空制造等外销优势领域。第三，产能出清行业的反转机会。这类行业估值处于低位，业绩与股价反弹潜力充足，能够对冲科技板块的大幅波动，基础化工、工业金属、光伏配套设备、动力电池、航海装备等板块值得关注。（期货日报）

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